撰文：Charles Edwards，数字资产管理公司 Capriole.io 负责人、Energy-Value 估值模型提出者
翻译：卢江飞

Happy Halving！各位！祝大家在比特币「减半」后都快乐！

鉴于对比特币生产成本很感兴趣，我打算对 Blockware 最近发布的一项比特币挖矿研究报告发表下自己的看法。

先简单说下我的一个认识，即：对于比特币生产成本计算中使用的一些假设，现在看来仍然是较为准确的，但在不久的将来，这些假设或许要进行修改。

比特币挖矿在全球范围内非常普遍，因此「自下而上」的分析方式可能会存在一定局限性，同时信息获取也会受影响。虽然 Blockware 这家公司的客户群范围的确比较广泛，但他们的研究并没有覆盖绝大多数挖矿行业（至少 80% 未能覆盖到，他们承认只探索了 20% 的市场）。

此外，Blockware 的「自下而上」分析方式还有其他局限性，他们的分析报告中只研究了 S9 和 S17 两类矿机，但其实基于 SHA256 挖矿算法的矿机至少有 90 种，我们可以在剑桥比特币电力消耗指数（CBECI）网站 sha256.cbeci.org 上查到这些挖矿设备、以及每款设备的获利周期。

当然，不只是「自下而上」分析方式存在问题，「自上而下」的分析方式同样具有一定局限性，包括：

1. 剑桥比特币电力消耗指数中的全球用电量数据本身就存在误差；
2. 全球电力成本需要聚合计算（至 4-5 美分 /kWh）。

链闻注：更多信息可以 点击此处访问。

关键发现 1：

Blockware 提供了一张来自其客户的电子成本饼状图，基于该图数据，可以得出加权平均电价为：5.2 美分 /kWh。这与剑桥比特币电力消耗指数中约 5 美分的电价基准较为一致，因此该电价基数的确可以进一步验证比特币生产成本（Bitcoin Production Cost）。由于 2020 年全球遭受新冠病毒疫情影响，人们比以往任何时候都更有理由怀疑能源成本出现大幅波动和变化（比如石油价格同比下跌超过 50%）。当然，由于一些石油期货合约要求，相关数据可能需要花些时间才能得到审核验证。

关键发现 2：

有一个问题我们都能达成共识，即：比特币生产成本并不代表比特币最低价格。但从历史数据上看，电力成本一直都是比特币的价格底线——当然，3 月 12 日「黑色星期四」比特币价格暴跌是个例外。

Blockware 分析内容中，的确有部分很有价值，尤其是指出矿工为了遵守合约要求不得不在亏损状况下继续运营。如果这种情况真的存在，意味着我们应该更加谨慎，因为比特币价格有可能会跌倒电力成本价位之下，甚至会持续很长时间（有可能比我们在 2020 年看到的短暂时刻更长）。尽管如此，这段时间通常会被是作为价值机会（value opportunities）时期。

关键发现 3：

Blockware 表示，比特币挖矿运营成本中，电费占比高达 95%。但是，他们并没有分析总业务成本，而根据我所看到的历史研究数据显示，早在 2018 年，电费成本在比特币挖矿运营总成本的比例就已经降至 80% 了。

在 Blockware 的分析中，可能有 95% 都是完全正确的，但是总业务成本还需要考虑硬件资本性支出（CAPEX）、带宽、工资、租金、保险和资本成本，等等。当所有这些加在一起，你会发现业务经营成本其实是很高的。所以，比特币生产成本（「总计」成本）应该按照挖出一个比特币所需要的的全部业务经营成本计算。

当然，这个成本也不应被看作是比特币的「最低价格」。

不过，如果比特币交易价格低于总生产成本时，确实会影响矿工的平均盈利能力。如果比特币挖矿利润率受到挤压，下跌的价格越来越趋于电力成本，那么效率低下的矿工要么选择关机，要么开采其他加密货币、或是追求其他新的商业模式。当这些情况发生时，我们就会看到一件事：比特币网络算力下降。

Blockware 认为，目前比特币生产成本价接近于 8000 美元。而在大约六个月之前，我也预测 2020 年挖矿电力成本将会来到 8000 美元区间，现在比特币价格大约在 9500 美元左右，所以暂时还没有跌倒这一价位。

简单来说，虽然我和 Blockware 的分析采用了不同的方法，但似乎都得出了相同的结果。但考虑到所有加密货币的基本面，Blockware 的分析结果可能会有一个误差带，而且有些问题的论述并没有在行业内获得广泛共识。比如，他们提出了所谓「矿工投降」的概念，对于这个问题，我的想法可以在 链接中查看。

现在，让我们来看看当前比特币矿工处在什么位置。

虽然电费降低的可能性很大，但目前电力成本基本上是维持在 9000 美元左右（这是最佳估计），所以基本上意味着大多数比特币矿工是无利可图的，如果他们继续运营，就会亏钱。

针对这种情况，我此前曾提出过一个「残酷减半」（brutal Halving）的概念，即：比特币价格保持在 9000 美元以下的时间越长，效率低下的矿工被淘汰的可能性就会越大。

与此同时，由于比特币区块奖励减少到 6.25 BTC，现在的矿工对未来比特币价格的影响力也在逐渐减小。所以我预计，从现在开始，矿工的市场卖压会随着时间不断减少，而这可能会导致比特币价格上涨（如果其他因素保持不变的话——尽管从来不会这样）。

最后，让我简单总结一下：

1. 目前估算的比特币生产成本比较准确；
2. 电力成本的「弹性」价格下限大约是 9000 美元；
3. 矿工卖压降低，可能有助于比特币价格在近期反弹；
4. 如果价格继续维持在 9000 美元左右，预计一部分矿工会被淘汰；
5. 价格持续下降对比特币能源价值不利。

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