原文标题：《数字证券业的网络革命——主权数字身份如何给数字证券带来新的流动性？》
撰文：曲明，金融科技公司 Magic Circle、数字身份机构 IDHub 基金会创始人

STO 是伴随着区块链的发展，一个非常自然的金融产品。当传统的金融机构特别是证券行业遇到区块链技术，就积极的拥抱了这个技术，并且尝试利用 DLT 技术重构发行和交易网络，并提高清算和结算以及转移登记的效率。

但是，很遗憾的看到，目前任何一个 STO 的发行和交易平台，都还是采用非常传统的商业模式，仍然没有从更根本性的角度认识到随着以 Token 为代表的数字证券 (Security Token) 的逐渐发展，证券业的交易和流动都会出现完全性的不同，并彻底改变现有证券业的运营方式。

传统的商业模式和创新技术的矛盾是导致 STO 迟迟没有大规模普及的根本性矛盾。我们都认同区块链技术的到来，将网络经济提升到了价值网络的阶段，价值可以用一种更可信赖和灵活的方式进行传递，比特币如此，数字证券也是如此。

传统商业模式为何与数字证券格格不入？

让我们通过现实的发行和交易案例，来讨论为什么现有的商业模式是陈旧的，同时我也将说明，通过主权数字身份这一个数字证券所必须的基础设施，STO 将可以用一种全新的方式释放新的流动性。

现有模式下一个投资者参与发行并交易一个合规的数字证券，一般是采用如下的流程：

(1) 从投资者端 (如果是一个新用户的话)，首先要在某一个持牌照的发行 / 交易平台进行注册，然后根据相关司法管辖区的要求，填写必要的个人信息，以成为一个合格投资人 (最低限度下，也需要填写真实的个人信息，以便确认证券所有权)。

(2) 发行和交易平台将相关的信息提供给第三方的身份信息管理公司进行核验，确认相关信息的真实性和完整性，同时也会依据相关信息自行确定，该用户是否符合开户规则，并判断是否为一个合格投资人。

(3) 如果新用户的个人信息满足相关规则，发行 / 交易平台将给新用户创建一个新的账户，并赋予相应的权限，新的用户即可参与交易。交易的资产无论是法币和数字货币，或者数字证券，都由发行 / 交易平台自身 (需要持有牌照) 或者委托合格的第三方进行托管，平台同时也负责完成清算和过户代理等职能。

(4) 用户也可以指定一个区块链地址，并进入白名单，以准备在未来提币。

是的，上述的模式与现有的任何交易系统几乎没有不同，核心都是依靠账户系统进行管理，所有的用户也围绕着这个平台进行交易行为。即使数字证券采用了 Token 的形式或者过户登记以及清算采用了 DLT 的方式，也不过是对现有系统的补充，对实质的电子交易没有什么本质的区别。

很不幸的是：相对于数字证券 (STO) 的愿景，这个模式有天然的缺陷：

(1) 任何一个数字证券的发行，都希望能更广泛的全球范围触及潜在投资，而一个平台能够吸引的客户是有限的，或者说平台的能力限制了潜在投资者的发展。一个平台所能做的，也仅仅是通过发行好的产品 (最好是专属的投资产品) 来吸引更多的投资者。

(2) 任何一个投资者，如果希望接触更多的数字证券产品，就需要到不同的平台上进行注册并开设账户，不断重复着 KYC/AML 以及合格投资人认定的全部流程， 也承担着全部的成本，更需要管理好各个账户。

(3) 跨平台——也意味着跨司法管辖区的交易将无比复杂，开放接口必然会导致用户流向那些拥有更好投资产品的平台，而这对平台自身的商业是不利的。平台间的商业谈判将漫长而低效，进而使实现规模更大的全球化投资者网络成为不可能。

而传统的解决跨平台 / 跨司法管辖区的交易思路也无非是：

(1) 说服其他平台伙伴加入自己的平台，要么是 (2)、 在平台之间实现复杂的联合网关。值得注意的是，后者将另一个参与者 (网关) 添加到需要信任的参与方列表中，并可能产生更多的交易成本。

从这个模式上，可以很清楚的看到，现有的平台都是一个很狭隘和传统的模式，以所谓的合规为借口，通过将投资人客户绑定在自己的平台上，来形成所谓的护城河和竞争优势，而没有从根本上考虑投资人 / 发行人的核心需求。

而这恰恰是这个模式注定不会很成功的根本原因：没有充分的尊重客户的自主权，更没有给客户带来真正的便利性和选择性。

通过市场观察，我们就可以发现，无论是拥有一定客户的传统平台的转型，还是一些新的 STO 发行平台，都没有把开放作为战略，都是在依托把客户私有化这一策略上进行发展。这种根深蒂固的传统商业封闭性是数字证券的最大敌人，而打破需要技术工具的支持。

自主数字身份如何成为数字证券的关键基石？

如果我们跳出这个固有的、传统的商业模式，充分吸收 ICO、社交网络发展、同时也参考 OAuth2.0\SAML\OpenID 协议、自主数字身份等技术和商业模式上的创新，我们将看到一种全新的、简洁的数字证券发行和交易网络，而这个网络的核心点就是：通过赋予投资人 (当然发行人也需要) 全新的自主数字身份，投资人可以自由地接入到任何一个交易平台进行交易，数字证券本身也存放在与数字身份链接在一起的钱包中 (我们可以将这个过程理解成数字证券的签名)，数字证券的所有者可以随时将一个数字证券产品放入到有最好价格发现和交易深度的交易场所进行交易，而无需等待交易所上架该证券。

我们可以通过一个场景，来描述一下未来投资人参与数字证券（STO）交易的形态，以及数字身份是如何通过节省信任成本，来构建全球化平台化的网络经济。

这个数字身份模型下具有 3 个最重要的属性：

• 可信的声明凭证
• 可核实的所有权确认和转移
• 自主的交易隐私策略配置

任何一个投资人在进入数字证券市场的时候，首先同样需要到一个特定的合格交易平台来完成开户，由于合规的要求，这个过程与前文所描述的开户过程没有什么不同。但同时，平台也需要支持投资人申请一个 自主身份系统 ，并为通过用户核验可以开户的投资人的数字身份颁发一个声明凭证，这个声明凭证是与数字身份绑定在一起的。可以证明该投资人已经通过 KYC/AML 核验和合格投资人认定。

接下来，当一个投资人已经拥有了具有合格声明凭证的数字身份后，他就可以完全按照自身的意愿在合规的前提下进行更加灵活的交易。比如，投资人可以从开户的平台把数字证券提到自己的钱包中；用数字身份登录其他交易所，而不用再重复做繁琐的 KYC/AML/ 合格投资者审核工作；或者同时获得另一个交易所颁发的声明凭证，进而提高信誉等级；可以将数字证券充值到另外一个价格和深度更好的交易所，并进行交易；与另一个持有合格声明的数字身份进行点对点转移；将数字证券抵押到 DeFi 平台上，自动获得数字货币贷款；如果我们思考上述的场景完全由平台公司进行驱动的话，将存在大量的协调和技术衔接工作。

很幸运的是，如果把数字身份作为一个全新的入口，将极大简化整个流程。如同加密货币在全球自由流动的一样，因为有了数字身份就可以对数字证券进行确权和交易管理，数字证券第一次真正实现了可携带性。而可携带性和互操作性是数字证券真正脱离平台的限制，迈向更广泛的流动性的基础。

更重要的一点，这个数字身份系统是自主性的，即我们称其为自主数字身份。身份的生成由密码学支持，在以太坊上有很多自主身份的项目，其初衷就是建立一个不同于以往由一个权威平台颁发的数字身份，而将主权完全赋予了身份的主体。同时，通过智能合约所构建的可验证声明体系，集成了链外的各种数据，通过一种可核查验证又兼具保护了隐私的方式，来实现对于数字身份属性的控制。

当我们把这个思考进一步延伸，我们就会发现以数字身份为基础的数字证券网络将展示为真正的网络经济。以个体价值为导向的数字证券网络下，梅特卡夫定律 (Metcalfe's law) 将开始发挥作用，随着双边和多边交易的逐渐形成，整个市场将开始形成指数型增长的趋势。

设想一下，当一个初创企业开始通过数字证券的方式进行募资的时候，他可以通过发行机构直接触到全球的合格投资人，而不必受限于发行机构本身的客户资源覆盖能力。同理，一个投资人也可以随时把购买数字证券放到任何一个价格合适的合规市场进行交易。市场本身的力量将驱动规模的发展和创新的形成。

如果我们简单总结一下上述的模型，我们就不难得出如下的结论：

1. 数字身份 / 自主数字身份将替代单一的钱包而成为数字资产的入口。
2. 发行和交易都是以数字身份为中介，来实现跨平台和跨司法管辖区，并成为一个全球性的数字证券网络。
3. 这种发行和交易的网络，是一种完全开放而自由的证券网络，通过把自主权赋予投资人 / 发行人，甚至任何一个合规的做市商 / 发行中介 / 市场分析者 / 评级机构 / 信用机构，都可以自由的接入和参与交易，以及为不同的角色赋能以提高竞争力。
4. 采用网络经济的模型，将给全新的数字证券行业带来指数型增长的可能。

最后，我想说明一下目前的技术挑战，当我们试图把以上的图景进行实现的时候，让复杂的技术隐藏到简洁、易用的使用体验下是首先要解决的问题。主权数字身份依然面临密钥管理繁琐的挑战，学习成本陡峭。另外，数字证券的标准制定者还没有充分认识到在接口中集成数字身份进行证券所有权管理的重要性。同时，由于数字证券是基于数字身份进行管理而不是仅仅在平台的账户系统内管理，如何构建全网络的 Cap Table 管理也是这个行业所面临的技术挑战。

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