原文标题：《理解新型资本形式：用三层模型分析 DeFi 协议代币价值流》
撰文：Jon Itzler，风险投资公司 Accomplice 研究员

过去 12 年，我们已经习惯了协议代币的说法，但是围绕它的基本构成，仍然存在着大量困惑。

我希望绝大多数协议代币将成为生产性资产。这仅仅意味着，与债券、企业、农场等一样，协议代币会授予现金流收益权。

就目前而言，协议现金流仍然相对较小，但一种生产性资产的内在价值是其可产生的所有未来现金的总和，然后贴现在现价上。

但是，我们不能像传统形式的生产资本那样简单地分析协议代币。首先，协议将现金流直接分配给不同的市场参与者集，并在这些参与者之间重新分配未来现金流的份额。

代币还可以授予访问不同形式的非现金流相关的效用，甚至可被社会接受为商品货币。有时，这些额外的需求压力是可量化的，但通常，我们只能定性地对它们进行推理。对于广泛集成的 DeFi 协议，在它们迁移到二层（Layer 2）项目，或者在分叉选择期间，治理能够值多少？

结合来看，协议代币作为对未来现金流的索取权或潜在索取权，以及由于授予效用、货币属性等而产生的结构性需求溢价，它是具有内在价值的。

为了更好地地理解协议代币作为一种新颖的资本形式，这值得我们研究一下可量化价值的部分：现金流。

链上现金流

考虑协议价值流的一种简单方法是使用三层模型。

第 1 层：协议促进了一定数量的金额总量

对于比特币或以太坊这样的一层网络，这是传输交易的总价值，对于 DEX 来说，这是交易量，而对于借贷协议来说，这是未偿贷款总额。

它只是对某一特定服务需求的总美元价值的衡量。

第 2 层：协议通过向用户收取成本，将总促进量的一部分捕获为收入流，我将其称为协议收入

这种收入流产生的方式，在很大程度上取决于给定市场的结构，以及给定协议的费用结构。在借贷市场，复利产生的利息收入是未偿还借款总额和现行利率的函数，而与借款周转率无关。

Uniswap 0.3％的协议费用与交易量成正比，而 0x 产生的费用是交易频率与以太坊 gas 价格的一个函数确定的，它基本上与交易量无关。 (责任编辑：admin1)