### 从 08 年美国次贷危机来看 DeFi

次贷「元凶——MBS/CDO/Synthetic CDO 的设计逻辑

MBS 是最早的资产证券化品种。最早产生于 60 年代美国。它主要由美国住房专业银行及储蓄机构利用其贷出的住房抵押贷款，发行的一种资产证券化商品。其基本结构是，把贷出的住房抵押贷款中符合一定条件的贷款集中起来，形成一个抵押贷款的集合体（pool），利用贷款集合体定期发生的本金及利息的现金流入发行证券，并由政府机构或政府背景的金融机构对该证券进行担保。

CDO （担保债务凭证），是以抵押债务信用为基础，基于各种资产证券化技术，对债券、贷款等资产进行结构重组，重新分割投资回报和风险，以满足不同投资者需要的创新性衍生证券产品。在此，可以看做是 MBS 的某些 Tranche （支持抵押债券）进入 CDO 的资产池再次「打包「成交易结构。

在传统的固定收益结构化产品中风险和回报是可以通过交易结构设计来完成的，越上层的 Tranche （支持抵押债券）越晚遭受基础资产池违约损失，风险越低，回报越低，越下层的 Tranche 越早遭受基础资产池违约损失，风险越高，回报越高，如下图所示：

上图显示了这类结构化的债权产品如何从 MBS(资产池为住房抵押贷款)，然后发展到 MBS 的某些 Tranche （Senior 或者 Equity 都可以）进入 CDO 的资产池再次形成交易结构，再发展到 Synthetic CDO （CDO 的 Tranche 再次被打包），整个生态形成了非常强的杠杆效应，而杠杆有天然的顺周期性，在房价一直上涨的时期整个业务蓬勃发展，抵押物值钱，MBS 值钱，杠杆工具 CDO 更值钱，但是随着美国 07 年房价下跌，流动性风险爆发，持有 Synthetic CDO 很多头寸的雷曼兄弟倒闭，次贷危机爆发。第一层的 MBS 有这个结构化产品的现实意义，目前还在市场上存在，而 CDO 和 Synthetic CDO 都是创造出来的杠杆赌博工具，目前已经在市场上消失。

DeFi 的本质——债权合约和权益合约：与次贷危机具有相同风险

DeFi 作为去中心化协议，本质上都是债权合约和权益合约的组合。

区块链内是一个去信任环境，地址本质上是匿名的，与区块链外的身份和信誉机制之间没有必然联系，主流金融的信用风险评估方法都无效，在 DeFi 中的信用风险管理，则高度依赖于超额抵押（Over-collateralization），无论是 MakerDAO 还是 Compound。如果我们把每个 DeFi 项目看作一个结构化产品，那么设计协议就是在设计一个结构化产品的交易结构 , 而平台币主要的功能就是用来通过社区化的方法调整这个结构化产品里的核心参数，或者成为权益凭证获取未来现金流。 (责任编辑：admin1)